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发展保险资金夹层投资摆脱中小企业融资难困境
发布日期:2017-09-05 来源:九三学社中央委员会
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九三学社社员、中国人保资产管理有限公司部门副总王莹说,中小企业容纳了我国就业人口的三分之二,创造了50-60%的GDP和40-50%的出口值,但融资难问题一直没有得到有效解决。夹层投资因兼具债权投资和股权投资双重性质,被视为摆脱中小企业“融资难”困境的新型路径之一,而保险资金因其长期和稳健投资的独特优势成为夹层投资的重要资金来源。

从投资方式来看,夹层投资与直接投资如产业投资和间接投资如银行贷款相比较明显不同,它结合了固定收益资本和股权资本的特点,可以产生多样的组合,以满足中小企业的资金需求特征,如需求频繁且一次数目较小。在欧美市场,夹层投资经常采用了夹层债务或优先股或两者结合的方式,还有采取次级债和可转换票据等形式。

从投资收益来看,中小企业尤其是高新技术中小企业由于高风险高收益的特点,难以提供有效担保条件,多采取直接融资和间接融资相结合的方式。当中小企业陷于难以争取更多银行贷款或负债融资的两难境地,又面临引入外部股东导致股权稀释甚至失去控制权的情形下,通过付出较高的利息成本和一部分转股期权成本,能够在企业和发展的关键阶段获得夹层投资的支持。而对于保险资金而言,虽然承担了较优先债务更高的风险,但也获得了比优先债务更高的收益。

从投资市场来看,国内资本市场较之国际成熟国家尚有一定的差距,夹层投资这种股债融合的方式更有利于投资方对项目投资收益的把握,也能为中小企业提供更具弹性的股权管理选择权。保险资金夹层投资既可丰富融资市场工具,又能优化融资市场层次,有利于满足中小企业多层次的资金要求。

保险资金夹层投资已有一些有益的尝试。如投资优先股,截止至2016年末,部分上市保险公司优先股配置占比达到3.5%;又如发行次级债,截止至2016年10月末,保险行业资金债券配置中次级债占比21%;再如投资夹层基金,鼎晖夹层基金四期17家机构投资者中,有10家均为保险公司。但在法律、政策、监管及自身运作方面与现实需求仍有不小的差距。

(一)《公司法》《证券法》等法律法规有待增加对中小企业夹层融资的明确规定

目前国内尚无一部确定中小企业地位、保护中小企业发展的法律法规。《公司法》和《证券法》对公募和私募发行股票或债券都制定了严格的程序和标准,其门槛至高让资本短缺的中小企业无法企及。不仅如此,一方面《保险法》、《商业银行法》的规定让国内能够具备夹层投资资质的金融机构少之又少,另一方面部分中小企业市场组织结构和产品结构不够合理、人员素质和经营管理水平偏低、资产负债率偏高、市场竞争能力偏弱又使得具备资质的夹层投资者望而却步。

(二)所得税政策有待增加保险资金开展中小企业夹层投资的激励措施

对照现有所得税政策,只能宽泛地将保险资金夹层投资进行公司制、有限合伙制和信托制的分类,并按照《企业所得税法》和《个人所得税法》相应征税。在各类实施细则上,也缺乏对夹层投资的投资方向、投资规模、再投资等的具体规定。所得税作为引导资金流向、激励中小企业经营的效果在夹层投资领域尚未得到任何体现。再如,《关于股权转让有关营业税问题的通知》(财税〔2012〕191号)对股权投资基金、私募股权基金的红利收入倾向于不征营业税,但在“营改增”后是否征收增值税仍未明确。

(三)监管规定有待放松保险资金开展中小企业夹层投资的约束规定

从投资范围来看,根据现有《保险资金投资股权暂行办法》的规定,直接股权投资限定在九大行业范围内,且该股权指向的标的企业应当符合国家宏观政策和产业政策,具有稳定的现金流和良好的经济效益,显然诸多的中小企业离此类标准存在一定距离。随着保险公司直接股权投资业务的开展,出现了投资集中度高、丧失其他行业的投资机会等问题。受此约束,保险机构不得不采取间接投资方式扩大行业投资范围,同时也增加了投资成本。

从投资资质来看,根据现有《保险资金投资股权暂行办法》的规定,保险公司投资股权投资基金,发起设立并管理该基金的投资机构注册资本不低于1亿元。而市场上很多优秀的PE机构,在团队、专业、项目退出等方面经验丰富,但受制于团队个人财务实力及激励机制安排等约束,注册资本比较难以达到1亿的硬性要求。而《关于设立保险私募基金有关事项的通知》中对基金管理人有了更明确的规定,同时满足上述办法规定和通知要求的机构更是少之又少。另外,对于保险资金夹层投资未来发展方向之一的债转股尚无明确的资质要求,很大程度影响了保险资金参与的积极性。

(四)保险资金运作模式有待针对中小企业夹层融资需求提升创新能力

从投资模式来看,发达国家经验表明,保险资金开展夹层投资的模式是委托投资优于自行投资、产品管理优于专户管理。也就是说,保险公司投资认购具有较强夹层投资专业能力的资产管理机构发起设立的夹层金融产品是保险资金开展加夹层投资的优选模式。现有事实是保险机构倾向于自身开发夹层产品,专注于中小企业融资需求的产品开发很是稀少,创新视野有待拓宽。

从投资工具来看,国外夹层投资工具通常为次级债、优先股、可转换债权、私募夹层债等标准化金融工具,而我国可使用的投资工具品种相对较为匮乏。在已有工具中,次级债、可转债、优先股等发行门槛较高,市场规模整体较小、流动性较差,难以满足保险公司的投资需求,也难以满足中小企业的融资需要。

为此,建议:

一是增设鼓励中小企业获取夹层投资的法律条款。在现有准入条件之下,中小企业获取夹层投资有一定困难。在审慎评估可能的投资风险之后,政府可在现有法律框架之下出台鼓励中小企业开展夹层融资的实施细则,如设定更为实际的准入门槛,规定更为多元的夹层资本退出机制等。

二是增设中小企业获取夹层投资的税收激励政策。其一解决保险资金开展中小企业股权投资计划的所得税重复征税问题;其二明确保险资金夹层投资于中小企业的增值税免税政策;其三增设保险资金夹层投资于中小企业的投资方向、投资规模、再投资等具体规定;其四调整地方性私募股权基金财税激励政策,鼓励资金流向实体经济、中小企业。

三是进一步放开夹层投资相关的监管限制。其一拓宽一般股权直接投资的行业范围,建议参考《国家鼓励类产业目录》放开保险资金一般股权直接投资范围,对于国家政策鼓励发展的行业领域,可纳入一般股权直接投资范围,以便保险资金在更广泛的行业中选择前景好、回报优的投资机会。其二降低股权投资基金投资管理机构的资质要求。建议放开要求股权投资基金投资管理机构“注册资本1亿”的限制,改为在PE机构团队人数、项目运作数量等方面达到一定标准时保险资金可投资该机构的股权投资基金。

四是鼓励夹层投资的模式创新和工具创新。从模式创新来看,可推出“名股实债型股权投资计划”和“类夹层基金”,两者都依托保险资产管理公司或保险公司专业股权平台发起设立。“类夹层基金”可用于节能环保、医疗、互联网、战略性新兴产业等领域的中小企业。从工具创新来看,可通过“类优先股”、“股债结合”等创新型投资工具开展夹层投资。“股债结合”利用不同的结构安排以使融资更能切合中小企业资金需求的特点。

五是完善投资管理流程和风险管理机制。夹层投资要着重防范交易结构中隐藏的法律风险、分业监管下的合规风险以及夹层基金对高风险领域的投资风险,以事前防范为主,持续跟踪风险状况,在必要时及时处置风险事件。