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关于完善风险投资退出机制的建议


风险投资的退出,通常是指风险投资公司在一定时间以一定的方式结束对风险项目的投资与管理 ,收回现金或流动性证券以获取收益,从而完成整个投资计划。创业风险投资的“铁律”是:有退出,才有进入。退出的投资再投入新创企业,才能形成风险投资的良性循环。无论何种形式的风险投资,对风险企业投资3至10年后,一般都要考虑退出,收回投资。据《中国风险投资发展报告2006》统计,截至2005年底,中国风险投资机构319家,管理资本631.6亿元人民币,投资退出总收入仅10.3亿元。缺乏完善的风险投资退出机制是中国风险投资不发达的一个重要原因。

2006年,随着新修订的《公司法》、《证券法》和国家十部委联合颁布的《风险投资企业管理暂行办法》正式实施,以及深圳中小企业板率先实现全流通,我国风险投资业迎来了发展良机。据统计,2006年上半年共有181家风险企业获得了风险资本投资,投资总额达62亿元,2006年风险投资总规模有望达到130亿元,创历史新高。据统计,截至2005年底,内地共有553个风险投资项目退出,通过并购退出的为55.9%,通过上市退出的为33.1%,这其中大部分又是通过境外资本市场退出的。 但风险投资退出机制问题仍是一个悬而未决的大问题。因此,完善风险投资退出机制,是推动我国风险投资业发展面临的一个亟待解决的重要问题。

一、风险投资退出的主要途径

风险投资退出渠道主要有四种:

一是公开上市(初始公开发行,IPO)。这是风险投资最佳退出途径,是风险投资家追求的目标。当风险企业发展到一定程度之后必然选择在证券市场上市,首次进入证券市场发行股票称为IPO。实现IPO的前提条件是具有适合风险企业上市并且股权变现流通性很强的证券市场,美国最主要的风险投资上市渠道是NASDAQ。实现IPO的风险投资在度过一定期限的禁售期(NASDAQ是六个月后可以将其持有的股份抛售变现获得收益),这是风险投资获得回报最高的退出方式。需要指出是,我们说IPO是最佳的退出方式是就其投资收益率而言的,但事实上就数量而言,IPO并不是主要的风险投资退出方式,即便是在美国大约也只有10%至20%左右的风险企业能够实现IPO,其他超过60%甚至更多的企业采取并购方式作为退出方式。

二是企业购并。包括:风险投资公司将所持股份转让给其他投资者(另外一家风险投资公司或者另一家企业),或是风险企业被其他企业兼并掉。在这种情况下,风险企业一般达不到上市的要求,无法公开出售其股权。通过对它感兴趣的企业或投资者对它收购,风险投资公司往往能够收回全部投资,还可取得可观的收益。如果风险企业陷入经营困境,被其它企业兼并或是接管,也是风险投资公司收回全部或部分投资的方式。

三是股份回购。即由风险企业或管理层进行股份回购。风险企业发展到相当阶段,资金规模和市场前景都相当看好,这时风险企业创业者们可能不愿继续听命于风险投资者,也有可能不愿看到本企业股份被转让给第三者,于是由企业或管理层自己出钱将风险投资所持的股份购回。

四是破产清算。被投资的风险企业因经营不善等原因宣布破产清算是风险投资企业和风险企业最不愿意看到的结果。但高风险的特点决定了每一家风险投资企业都要面对完全失败的投资项目,由此造成的损失只能由成功的投资项目来弥补。清算方式的退出是痛苦的,但在很多情况下是一种必须采取的断然措施。如果企业失去了发展可能性或者成长太慢,不能给予预期的高回报,就应果断地撤出风险资本,将能收回的资金投入到下一个循环中。

二、完善我国风险投资的退出机制的对策

建立和完善风险投资退出机制应该包括两方面的重要工作,一方面是要为风险资本的IPO退出创造条件;另一方面是加快包括产权交易在内三板市场的发展,构筑多层次的资本市场体系,为众多风险企业的股份转让和破产清算提供灵活多样的退出通道。具体包括:

1、加快建立多层次资本市场,拓宽风险投资退出的渠道。应当加快我国证券市场(主板市场)的发展,不断完善中小企业板市场和“新三板”市场,最终建立专门面向高科技企业和风险企业的创业板市场(二板市场)。设立二板市场可以考虑两种方案:一是让中小企业板逐步摆脱非独立的附属于现有主板的模式,独立成为我国第二板股票市场,实行进一步向高科技企业倾斜的上市和交易标准。二是尽快健全在深圳交易所交易的“新三板市场”市场运作网络,加强规范并加快发展为二版市场。

2、大力发展产权交易,使股份转让成为风险投资退出的主要渠道。在风险投资可以选择的退出机制中,企业购并和股份回购都属于股份转让。一般认为IPO为最佳 ,破产清算为最差。但根据最新的国际经验和我国风险投资发展的阶段, 股份转让应当成为风险投资退出的主要渠道,因此必须为风险投资股份转让创造更好的条件。(1)制定适应市场经济发展需要的《产权交易法》。产权交易市场曾被誉为国内的“三板市场”。它最鲜明的特点就是高效率、低门槛、快融资,能够实现金融资本、技术资本、产业资本三者的统一,为风险投资商提供了一个崭新的运行空间,是风险投资实现投资收益的重要通道。必须加快产权交易的法律制度建设。在西方发达国家,产权交易的政策法规已经相当完备。如英国,1965年就制定了强化兼并管理的反垄断与兼并条例。美国也通过了反托拉斯法和司法部制定的兼并准则。欧共体也颁布了有关兼并控制的条例,发达国家的经验对我国产权交易立法是一个借鉴。在中国,参与产权交易的各主体利益以及产权交易市场的运作规范还缺乏完备的法律,因此,制定一部规范化的、权威性的、适应市场经济发展需要的《产权交易法》势在必行。(2)加快全国性产权交易市场的建设。目前,我国已建立长江流域产权交易共同市场、黄河流域产权交易共同市场、北方产权交易共同市场、西部产权交易共同市场等四个区域共同市场。这表明中国产权交易市场化程度有了极大的提高,市场体系也逐步趋向完善。但是,由于产权交易联盟过于松散,也出现了各地各自为政,条块割离严重等一些比较难以解决的问题。因此有必要建立全国性共同市场,共同市场将从建立统一的信息披露标准、交易统计标准和对外推介项目格式标准着手,努力打破产权交易行为的地区封闭,使资产的流动范围进一步扩大,实现资源的优化配置。在目前条件下,则可以建立全国统一的产权交易信息平台,实现各区域性产权交易市场信息共享,充分发挥其信息资源集中和信息发布网络化的优势,吸引各类资本参与到产权交易市场中来。

3、实行税收优惠政策,鼓励企业收购、兼并风险投资企业。创业投资企业面临的一个大问题就是税收双重征收,而国内目前没有专门针对创投的税收优惠,出于风险控制和资本逐利需要,大量创投资金沉淀在了中后期成熟项目,政府若想引导更多资金流向小企业或早期创业项目的话,很有必要出台税收等优惠政策。此政策可鼓励创投资金投资早期的中小科技型企业。可以允许购并高技术企业的购并支出相应抵减所得税征税额,而对于投资于高科技企业股权所获得的股权收益可以适当降低税率等。可以考虑增设特种财产转移税取代营业税,降低风险投资出售的赋税。

4、继续充分利用香港以及海外第二板股票市场,进一步创造条件开通国际融资和风险投资退出渠道。有关部门在上市企业的选择和审批中应进一步放松民营和私营企业的审批。要大力发展为风险投资海外上市服务的中介机构,实施企业培训,加强国内高科技风险企业到海外上市的知识培训和人员培训,学习海外上市的规则和先进的理论,促进国内中小企业发展。